キャップテーブル 例：シードラウンド後の所有権構造を読む
要約
キャップテーブル例はシードとシリーズAの2段階で投資家分析に必要な読み方を示します。重要な確認項目は：（1）完全希薄化株式数の合計が一致しているか、（2）ラウンドサイズ÷新規発行株数＝提示株価が成立するか、（3）新規投資家の保有比率＝ラウンド規模÷ポストマネーが一致するか。この3点の算術が合致すれば、利益配分と優先権の検証に進めます。
キャップテーブル 例は、投資委員会（IC）メモの前に分析者が確認すべき事項を示すときに最も有効です。それは：各ラウンド後に誰が何を所有しているのか、ストックオプションプールの真の規模は何か、弱いエグジットシナリオで優先清算権がどう機能するか、です。以下の例はシードラウンドとシリーズAの2段階を示し、すべての数字が追跡可能です。火曜の朝、ファウンダーのスプレッドシートを読むときの方法で読んでください。
シードラウンド後のキャップテーブル例の見方
創業者2名がそれぞれ400万株を保有し、合計800万株から始まります。シードラウンドで200万ドルを調達し、プレマネー評価額は800万ドル。したがってポストマネーは1000万ドルで、投資家の保有比率は200万÷1000万＝20%です。
シード投資家はさらにポストマネーベースで10%のストックオプションプールを要求します。このプールは投資家側からではなく創業者側から拠出されます。創業者の800万株が残り70%に相当するため、完全希薄化株数は1142万8571株になります。
創業者A：株式400万株、保有比率35.0%、価値350万ドル
創業者B：株式400万株、保有比率35.0%、価値350万ドル
ストックオプションプール：株式114万2857株、保有比率10.0%、価値100万ドル
シード投資家：株式228万5714株、保有比率20.0%、価値200万ドル
合計：株式1142万8571株、保有比率100%、価値1000万ドル
株価は200万ドル÷228万5714株で、1株あたり0.875ドルです。他のすべての行はこの数字から導かれます。株価がラウンド規模と株式数で整合しないなら、読むのを止めて理由を確認してください。
この算術は証券弁護士による公開ガイダンスにも同じ形で現れます。規模を問わず方法は同じです。
プリマネー評価額と実効プリマネーの違い
もう一度表を見てください。ストックオプションプールはプリマネー評価額の内側に入っているため、創業者がその希薄化をすべて負担します。創業者の800万株は0.875ドルで700万ドル相当であり、800万ドルではありません。
これが「オプションプールシャッフル」と呼ばれるもので、標準的な慣行です。また、分析者が真っ先に計算すべき事項です。見出しのプリマネー800万ドルに対してポストマネーベース10%のプール付きというのは、実効的には会社を構築する者たちにとって700万ドルのプリマネーを意味します。
投資家の立場でこれが重要な理由は、主幹事がどれほど強く交渉したか、創業者がどう対応したかを示しているからです。オプションプールシャッフルを理解した上でこれを受け入れた創業者は、実採用計画に対してプールを適切に価格設定しています。気付かなかった創業者は、デューデリジェンスの別の面での注意信号です。
プールがラウンドの前後どちらにあるかを明記していないキャップテーブル例は避けてください。この1行が誰がその代価を払うかを決めます。
シリーズAラウンドが他の保有者に与える影響
今度は会社がシリーズAで600万ドルを調達し、プリマネー評価額は2400万ドル。ポストマネーは3000万ドルですから、新規投資家の保有比率は20%です。プールはポストマネーキャップテーブルの15%に引き上げられます。
創業者とシード投資家は新規株式を受け取りません。合わせて保有する株式1028万5714株が、ラウンド後の残り65%を代表する必要があります。これにより完全希薄化株数は1582万4175株となり、シリーズA投資家に316万4835株、プールに新たに123万769株が配分されます。
創業者（合算）：株式800万株、シード後70.0%、シリーズA後50.6%
シード投資家：株式228万5714株、シード後20.0%、シリーズA後14.4%
シリーズA投資家：株式316万4835株、シード後0%、シリーズA後20.0%
ストックオプションプール：株式237万3626株、シード後10.0%、シリーズA後15.0%
合計：株式1582万4175株、シード後100%、シリーズA後100%
シリーズA株価は600万ドル÷316万4835株で、1株あたり1.896ドル。シード株価の約2.2倍です。シード投資家の20%が14.4%に下がり、創業者は70%から50.6%に2ラウンドで希薄化しました。誰も何か間違えたわけではありません。これが通常の希薄化です。
検証すべき数字は検討中のラウンド後の創業者保有比率です。シリーズAで50%前後を下回ると、将来のモチベーションに関する問題が現実になります。上回っていれば、今後2ラウンドをさらに吸収できるチームを見ています。このしきい値は私たちの経験則であり法則ではないので、メモの中で判断として述べてください。
キャップテーブルで最初に確認すべき項目
完全希薄化株式数をパーセンテージより先に確認してください。パーセンテージは出力です。株式数は入力であり、ここにエラーが隠れています。
完全希薄化株数は、すべてのオプション、ワラント、転換可能証券が普通株に転換することを想定しています。Breaking Into Wall Street のキャップテーブルガイドも同じ点を指摘しています。表は優先株の条件とオプション行使価格も記録しますが、単純な株式数はこれらを隠します。この順序で3つのものを整合させてください：
すべての行の合計が、表示されている完全希薄化合計と等しい。
ラウンドサイズ÷新規発行株数＝表示されている株価。
新規投資家のパーセンテージ＝ラウンドサイズ÷ポストマネー。
3つすべてが合致すれば、算術は健全で利益配分条件に進めます。1つが失敗すれば、ファウンダーのモデルが間違っているか更新されていません。いずれにせよ、パートナー会議の前に何かを学びます。
1800万ドルのエグジットがキャップテーブルに示すこと
キャップテーブルは所有権を示します。誰が最初に支払われるかは示しません。そのために優先清算権が必要であり、この例では両投資家が1倍の非参加優先株を保有しています。
1800万ドルの売却を考えてください。シリーズA転換ベースで20%、つまり360万ドルを受け取るはずですが、これは600万ドルの優先権を下回ります。シリーズAは600万ドルを取り、普通株プールに残す額を減らします。これは普通株プール用に1200万ドルを残します。
シード投資家は残り1200万ドルのうちの600万ドルの優先権と、転換ベースでの自分の取り分を比較します。転換ベースでは約217万ドルを得るので、転換します。創業者とオプションプールが残りを分割します。
創業者：保有比率50.6%、1800万ドルでの配当758万ドル、配当全体の42.1%
シード投資家：保有比率14.4%、1800万ドルでの配当217万ドル、配当全体の12.0%
シリーズA投資家：保有比率20.0%、1800万ドルでの配当600万ドル、配当全体の33.3%
ストックオプションプール（完全発行）：保有比率15.0%、1800万ドルでの配当225万ドル、配当全体の12.5%
シリーズAは20%を所有し、配当の33%を得ます。創業者は50.6%を所有し、配当の42%を得ます。エグジットを6000万ドルに引き上げて、誰もが転換します。シリーズAは1200万ドル、創業者は3030万ドル、シード投資家は870万ドル、プールは900万ドルを取り、それぞれ所有権に正確に合致します。
注目すべき仮定はプールです。完全発行・権利確定として扱いましたが、これは従業員が実際に受け取る額を過大評価しています。実際の配分では、未発行オプションは除外され、他の保有者の比率はわずかに上昇します。どちらのバージョンで実行したかを述べてください。
実際のキャップテーブルで注意すべき5つの項目
教科書的なキャップテーブル例はきれいです。受け取るものはそうではありません。最初に書き留めるべきフラグはこれらです。
未転換のSAFEまたはノート。行として表れていなければ、すべての者のパーセンテージが過大状態です。転換条件を確認し、両方の方法で表を実行してください。
小さすぎるか大きすぎるプール。採用推進前に8%未満は次のラウンドで上乗せされることを意味し、あなたも希薄化します。シードで20%を上回ることは、創業者が交渉で譲歩しすぎたことを示唆します。
参加型優先株、または1倍を超える倍率。どちらも配分を大きく変え、脚注ではなくメモに記載する価値があります。
デッド・エクイティ。権利確定を終えた退職した共同創業者が15%を保有している場合は、クリーンな表には示されないガバナンス問題です。
アドバイザーとエンジェルのスタック。10人の小規模保有者は問題ありません。10人の小規模保有者とサイドレター、株式引き受け権がある場合は会社の弁護士に連絡が必要です。
このいずれもが「不承認」を意味するわけではありません。メモが基礎的な事実を述べ、価格設定したリスクを示すべきことを意味します。判断の前に調査を。
デューデリジェンスにおけるキャップテーブルの位置付け
キャップテーブルは記録です。法的文書ではありません。Breaking Into Wall Street のガイドがそう直接述べています。定款や株主契約の一部ではありません。それに頼る前に、常に署名されたドキュメントに対して整合させてください。
実際には、確認は3つのソースで行われます。ファウンダーのキャップテーブルは構造を提供します。署名された融資ドキュメントは条件を提供します。外部データソースは過去のラウンド履歴を提供し、記載されている過去の評価額が市場が記録した内容と一致することをテストできます。
最後のステップでは、PitchBook のようなプライベート市場データプラットフォームが開示されたラウンド規模と投資家を表示し、ファウンダーの過去ラウンドのストーリーをテストするのに十分です。
リレーション側も重要です。ファウンドのファウンダーリレーション所有者は、キャップテーブルのバージョン、受け取り日、未解決質問を CRM に記録して、次の分析者が同じことを二度聞かないようにすべきです。
そしてメモ自体。1ページのキャップテーブル確認は短いセクションとして IC メモに属します：現在の所有権、ラウンド後の所有権、優先権スタック、そしてあなたの3つのフラグです。固定テンプレート付きの共有ワークスペースでディール間のフォーマットが一貫していることを保証します。
自分でキャップテーブルを作成すべきか
シードまたはプレシード案件では、はい。ファウンダーが送ったものがあってもスプレッドシートからポストラウンド表を再構築してください。通常1時間以下で完了し、読み通すより多くのエラーが見つかります。
後期ラウンドでは会社独自のモデルを使い、上記の3つの整合性をテストしてください。専用キャップテーブルソフトウェアはシリーズAで一般的で、エクスポートは通常クリーンです。リスクは算術から条件に移行するため、時間を優先権スタックと株式引き受け権に使ってください。
スキップすべきもの：所有権のパイチャートのみを示すもの。パイチャートは株価、優先権、プールのタイミングを隠しており、これらが3つのリターンを変える項目です。
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