# Was ist eine Cap Table? Leitfaden für VC-Analysten URL: https://accorata.com/de/journal/was-ist-eine-cap-table Type: blog Locale: de Published: 2026-10-14 Updated: 2026-10-14 --- > Was eine Cap Table enthält, wie Verwässerung und der Option Pool Shuffle die Eigentumsverhältnisse verschieben und welche Red Flags Analysten vor dem IC-Memo prüfen sollten. Was ist eine Cap Table? Sie ist das Register, das festhält, wer an einem Unternehmen was besitzt: jede Aktie, jede Option, jeder Warrant und jede Wandelanleihe, jeweils einem Inhaber und einem Prozentwert zugeordnet. Für einen VC-Analysten ist sie das erste Dokument, das zeigt, ob ein Deal funktionieren kann. Sie sagt Ihnen, was Ihr Investment kauft, wer vor Ihnen steht und wie viel vom Unternehmen nach der nächsten Runde übrig bleibt. Die meisten Definitionen hören an dieser Stelle auf. Die nützliche Frage ist jedoch, was die Tabelle mit Ihrer Rendite macht. Deshalb behandelt dieser Leitfaden den Aufbau, die drei Mechaniken, die die Zahlen verschieben, und die Prüfungen, die sich vor dem IC-Memo lohnen. ## Was enthält eine Cap Table eigentlich? Ohne Formatierung listet eine Cap Table Wertpapiere auf, keine Personen. Jede Zeile ist ein Inhaber. Jede Spalte ist eine Wertpapierklasse mit Stückzahl, bezahltem Preis und einem Prozentwert auf zwei Basen. Die beiden Basen sind wichtig. **Ausgegeben und im Umlauf** zählt nur die Anteile, die heute existieren. **Vollverwässert** (fully diluted) addiert alles, was entstehen könnte: nicht ausgeübte Optionen, den nicht zugeteilten Optionspool, Warrants und Wandelinstrumente, so als wären sie bereits gewandelt. Investoren bepreisen Runden auf Basis der vollverwässerten Zahl, daher ist sie der Wert, an dem Sie sich orientieren sollten. Eine Cap Table im Seed-Stadium besteht meist aus fünf Blöcken: - **Stammaktien** der Gründer, häufig mit Vesting. - **Vorzugsaktien** aus bepreisten Runden, mit Liquidationspräferenzen und weiteren Rechten. - **Optionen** für Mitarbeiter sowie der nicht zugeteilte Pool. - **SAFEs und Wandelanleihen**, die noch keine Aktien sind, aber es werden. - **Warrants**, selten im Seed, häufig nach Venture Debt. Wenn ein Gründer Ihnen eine Tabelle nur mit Prozentwerten und ohne Stückzahlen schickt, fordern Sie die echte Datei an. Prozentwerte verbergen Fehler, die Stückzahlen sichtbar machen. ![Papierkuchen in ungleiche Stücke geschnitten auf einem Hauptbuchblatt, als Bild für Anteilsverwässerung](https://fdzlnqpwsaniezitwiuw.supabase.co/storage/v1/object/public/cms-media/accorata/2026-10/ae8093-i1.webp) ## Warum entscheidet die Cap Table über Ihre Investition? Weil für Ihre Rendite der Anteil beim Exit zählt, nicht der heutige. Ein Fonds, der bei einer Position ein 10x braucht, muss den Anteil modellieren, den er nach zwei oder drei weiteren Runden halten wird. Die Cap Table ist der Ausgangspunkt dieses Modells. Daraus ergeben sich sofort drei Fragen. Ist das Gründerteam noch motiviert, also hält es genug, damit eine Series-A-Runde es nicht zu einer Minderheit mit kleinem Anteil macht? Gibt es toten Anteil, etwa einen ausgeschiedenen Mitgründer mit 20 % ohne Vesting? Und ist die Struktur sauber genug, dass ein Series-A-Lead keine Restrukturierung verlangt, die Sie Anteile kostet? Von den rund 800 Frühphasen-Unternehmen, die ein typischer Analyst im Laufe einer Karriere screent, ist die Cap Table die Datei, die am häufigsten falsch ist. Nicht betrügerisch, sondern falsch: ein fehlendes SAFE, ein Pool, der nie formell genehmigt wurde, eine Beraterzusage, die niemand erfasst hat. Auch hier gilt: Coverage before conviction. ## Wie wirkt Verwässerung über mehrere Runden? Verwässerung ist Arithmetik, und sie wirkt so unerbittlich wie der Zinseszins. Jede neue Runde gibt neue Aktien aus. Daher besitzt jeder bestehende Inhaber einen kleineren Anteil an einem größeren Unternehmen. Der Anteil ist nur dann mehr wert, wenn die Bewertung schneller steigt, als der Anteil schrumpft. Ein einfacher Seed-Fall: Zwei Gründer halten 10 Millionen Aktien, also 100 % des Unternehmens. Ein Fonds investiert $2M bei einer Pre-Money-Bewertung von $8M. Die Post-Money-Bewertung liegt damit bei $10M, und der neue Investor besitzt 20 %. Die Gründer fallen auf 80 %. Das ist die saubere Version. In der Praxis verlangt der Investor auch einen Optionspool, und genau dort verschieben sich die Zahlen. ## Was ist der Option Pool Shuffle? Der Option Pool Shuffle bezeichnet die Gewohnheit, den Mitarbeiterpool **vor** dem neuen Geld zu dimensionieren, sodass der Pool nur die bestehenden Inhaber verwässert. Die Schlagzeilenbewertung bleibt bei $8M. Die effektive Bewertung sinkt. Nehmen wir dieselbe Runde mit einem Pool von 10 % nach der Runde, der vor der Investition gebildet wird. Der Investor besitzt weiterhin 20 %. Der Pool nimmt 10 %. Die Gründer behalten 70 % statt 80 %. Der Preis pro Aktie liegt bei $0.70, und die 10 Millionen Gründeraktien sind $7M wert, nicht $8M. Die Schlagzeilen-Pre-Money war also $8M, die effektive Pre-Money $7M. Gründer spüren diese Lücke. Investoren auf der anderen Seite des Tisches, auch Sie in einer späteren Phase, sollten sie kennen, wenn sie Deals allein über die Bewertung vergleichen. Das Argument, ein Pre-Money-Pool sei grundsätzlich unfair, greift zu kurz. Ein Pool, der auf einen realen Einstellungsplan über 12 bis 18 Monate zugeschnitten ist, ist eine legitime Forderung. Ein Pool von 15 %, nur weil die Term-Sheet-Vorlage es so vorsah, ist dagegen ein Verhandlungspunkt. ## Wie stehen SAFEs und Wandelanleihen in der Tabelle? Ein SAFE hat keine Aktien, bis die nächste bepreiste Runde kommt. Deshalb erscheint es als Zeile mit einem Cap und manchmal einem Abschlag. Der Modellierungsfehler entsteht, wenn man es ignoriert. Wandelinstrumente sind echte Verwässerung, die noch nicht gebucht wurde. Beim Standard-Post-Money-SAFE steht der Anteil des Inhabers fest gegenüber der Kapitalisierung des Unternehmens unmittelbar vor der neuen Runde, einschließlich aller wandelnden SAFEs und des Pools. Ein SAFE über $500K mit einem Post-Money-Cap von $5M wandelt sich in 10 %. Spätere SAFEs verwässern die Gründer und das frühere Common, nicht die früheren SAFE-Inhaber. Die Bedingungen veröffentlicht Y Combinator in den [Standard-SAFE-Dokumenten](https://www.ycombinator.com/documents), die es lohnt, einmal vollständig zu lesen. Drei Prüfungen für jedes Wandelinstrument in der Tabelle: - Ist der Cap eine Pre-Money- oder eine Post-Money-Bewertung? Derselbe Cap von $5M ergibt eine andere Wandlung. - Greift der Abschlag oder der Cap, und welcher ist beim Rundenpreis niedriger? - Wie viele SAFEs stehen insgesamt aus? Gründer vergessen oft die kleinen, die in den ersten Monaten unterschrieben wurden. ![Analyst prüft ein Term Sheet auf einem Laptop am Besprechungstisch](https://fdzlnqpwsaniezitwiuw.supabase.co/storage/v1/object/public/cms-media/accorata/2026-10/888853-i2.webp) ## Welche Red Flags zeigt die Tabelle selbst? Die meisten Probleme sind in fünf Minuten sichtbar, wenn man weiß, wo man hinschaut. Was der Analyst an einem Dienstag tatsächlich tut, ist, die Tabelle Zeile für Zeile gegen den Datenraum zu lesen. - **Ein ausgeschiedener Mitgründer mit unverfallenen oder voll verfallenen Anteilen.** Voll verfallen heißt, dass er sie behält. Fragen Sie nach den Leaver-Bedingungen. - **Gründer unter etwa 50 % zusammen vor der Series A.** Es gibt keine feste Schwelle, aber nach einer typischen A kann das Team einen Anteil haben, der es nicht mehr motiviert. - **Ein Optionspool, der leer oder überdimensioniert ist.** Leer heißt kein Spielraum für Einstellungen. Überdimensioniert heißt ein Pre-Money-Shuffle, der als Planung getarnt ist. - **Beraterteile ohne Vesting-Plan.** - **Nicht zusammenpassende Summen.** Wenn die Summe der Inhaber nicht der autorisierten und ausgegebenen Zahl entspricht, wurde etwas außerhalb der Bücher ausgegeben. - **Gestapelte Vorzugsrechte.** Mehrfache Liquidationspräferenzen oder partizipierende Vorzugsaktien aus einer früheren Runde verändern die Verteilung beim Exit. Der letzte Punkt liegt außerhalb der Prozentwerte. Eine Cap Table zeigt Eigentum, keine Rechte. Der Wasserfall beim Exit hängt von den Präferenzbedingungen ab. Fordern Sie deshalb den Gesellschaftervertrag zusammen mit der Tabelle an. ## Wie erstellt man einen Pro-forma-Plan vor dem Term Sheet? Eine Pro-forma-Cap-Table zeigt die Eigentumsverhältnisse nach der geplanten Runde. Sie braucht etwa 20 Minuten in einer Tabellenkalkulation, und sie ist das wichtigste Blatt im IC-Ordner. Die Reihenfolge der Schritte ist entscheidend: - Starten Sie mit der vollverwässerten Aktienzahl vor der Runde, einschließlich des aktuellen Pools und jedes Wandelinstruments zu seinem Wandlungspreis. - Legen Sie den Ziel-Pool nach der Runde als Anteil an der vollverwässerten Aktienzahl nach der Runde fest. - Berechnen Sie das neue Kapital als Anteil am Post-Money-Wert: Investition geteilt durch Post-Money-Bewertung. - Lösen Sie nach der Gesamtzahl der Aktien nach der Runde auf und leiten Sie daraus die neuen Investoraktien, die Pool-Aufstockung und den Preis pro Aktie ab. - Zeigen Sie jeden Inhaber vorher und nachher, und zwar nur auf vollverwässerter Basis. Rechnen Sie es zweimal: einmal mit dem Pool vor der Bewertung und einmal danach. Die Lücke bei den Gründeranteilen sind Ihre Verhandlungsdaten. Fügen Sie dann die nächste Runde hinzu. Eine Series A mit 20 % Verwässerung und einer frischen Pool-Aufstockung um 5 % drückt Sie um etwa ein Viertel nach unten. Modellieren Sie Ihren eigenen Anteil so und nicht über die Schlagzeilenzahl. Für Analysten, die in Tabellen leben, kann ein einfacher Formelhelfer die Algebra des Anteilspreises beschleunigen. Die Logik sollte trotzdem Ihre eigene sein. ### Tabelle, CRM oder Cap-Table-Plattform? Für einen ersten Blick reicht eine Tabelle. Gründer in der Pre-Seed-Phase führen meist eine, und Sie sollten sie lesen können. Das Risiko beginnt, wenn die Tabelle die einzige Quelle der Wahrheit ist. Versionen divergieren, und niemand bemerkt es, bis ein Anwalt der Series A sie neu aufbaut. Wo lebt die Cap Table auf Ihrer Seite? In den meisten Fonds nicht im CRM. Ein Beziehungstool hält fest, dass Sie eine Position halten, und die Eckdaten des Einstiegs. Den Wasserfall modelliert es nicht. Hängen Sie den Pro-forma-Plan an den Deal-Datensatz, damit es zwischen Memo und Pipeline keine erneute Eingabe gibt. Die Werkzeuge unterscheiden sich hier: Beziehungs-CRMs wie Affinity speichern Anteil und Deal-Kontext, während Marktdatenplattformen wie PitchBook Rundenhistorie und Bestandsinvestoren liefern, mit denen Sie die Tabelle abgleichen können. ![Gefaltete Verträge mit einer Klammer neben einem geschlossenen Notizbuch](https://fdzlnqpwsaniezitwiuw.supabase.co/storage/v1/object/public/cms-media/accorata/2026-10/193cdc-i3.webp) ### Wo die Grundlagen der Cap Table nicht mehr reichen Drei Dinge klärt dieser Leitfaden nicht. Grenzüberschreitende Strukturen: Eine Schweizer AG, eine deutsche GmbH und eine Delaware C-Corp behandeln Aktienklassen, Bezugsrechte und Optionszusagen unterschiedlich, und das Tabellenformat verbirgt diese Unterschiede. Sekundärtransaktionen: Verkauft ein Gründer bei einer Runde Anteile, ändern sich Stückzahl und Signal. Und Steuern: Die Behandlung von Optionsausübung und Vesting variiert je nach Land, daher kann eine Tabelle, die richtig aussieht, eine Verbindlichkeit enthalten. Behandeln Sie die Tabelle als Einstieg in die Due Diligence, nicht als deren Ende. Die Fragen, die sie aufwirft, wer besitzt was, wer wird zuerst bezahlt und wie viel bleibt für das Team, sind ohnehin die, die das IC stellen wird. ## Was gehört zur Cap Table ins IC-Memo? Halten Sie es in einem kurzen Block. Nennen Sie die vollverwässerten Anteile der Gründer, die Poolgröße, die ausstehenden Wandelinstrumente mit ihren Caps sowie Ihren Pro-forma-Anteil nach der Runde und nach einer geplanten nächsten Runde. Markieren Sie alles, was sich nicht abstimmen lässt. Fügen Sie die Tabelle nicht ein. Partner wollen die drei Zahlen, die die Entscheidung ändern: den Gründeranteil nach der Runde, Ihren Anteil am Exit und die offenen Punkte. Das IC-Memo schreibt sich nicht von selbst, aber dieser Block lässt sich in zehn Minuten aus dem Pro-forma-Plan entwerfen. Wenn Sie den Deal-Kontext neben der Cap Table haben möchten, ohne ihn neu abzutippen, können Sie [Zugang anfragen](https://accorata.com) und sehen, wie Accorata das erste Memo aus belegten Deals zusammenstellt. ## FAQ ### Was ist eine Cap Table in einfachen Worten? Eine Cap Table ist eine Tabelle, die jeden Eigentümer eines Unternehmens und seine Beteiligung auflistet: Aktien, Optionen, Warrants und Wandelinstrumente, jeweils mit Prozentwert. Sie zeigt, wer was besitzt und wie jede Finanzierungsrunde den Besitz verändert. ### Was ist der Unterschied zwischen ausgegeben und vollverwässert? Ausgegeben zählt nur die Anteile, die heute existieren. Vollverwässert addiert Optionen, den nicht zugeteilten Pool, Warrants und Wandelinstrumente, so als wären sie bereits gewandelt. Investoren bepreisen Runden meist auf Basis der vollverwässerten Zahl. ### Was passiert beim Option Pool Shuffle? Der Optionspool wird vor dem neuen Kapital gebildet, sodass er nur die bestehenden Inhaber verwässert. Die Schlagzeilenbewertung bleibt gleich, die effektive Pre-Money-Bewertung sinkt, und die Gründeranteile fallen stärker. ### Wie wirkt sich ein SAFE auf die Cap Table aus? Ein SAFE erscheint als Zeile mit einem Cap und oft einem Abschlag, hat aber keine Aktien, bis die nächste bepreiste Runde kommt. Es ist trotzdem echte Verwässerung und muss beim Modellieren berücksichtigt werden. ### Welche Red Flags sollte ein Analyst in der Cap Table prüfen? Zu den wichtigsten gehören ein ausgeschiedener Mitgründer mit vollem Anteil, Gründer mit zusammen weniger als etwa 50 % vor der Series A, ein leerer oder überdimensionierter Pool, Berateranteile ohne Vesting und Summen, die nicht zu den autorisierten Aktien passen. ### Reicht eine Tabelle oder braucht man eine Cap-Table-Plattform? Für einen ersten Blick reicht eine Tabelle. Sobald mehrere Versionen im Umlauf sind oder Wasserfall-Berechnungen nötig werden, lohnt sich eine feste Quelle der Wahrheit. Ein CRM speichert Position und Deal-Kontext, modelliert den Wasserfall aber nicht.